2013年巴菲特致股东的信 - 1

伯克希尔业绩表现和标普500指数对比

说明：1965和1966年的财年截止日期为9月30日，1967年有15个月，截止至12月31日，其他年份财年与日历年截止日相同。1979年开始，会计准则要求保险公司以市值计算所持有的权益类证券账面价值，而此前准则要求以市价和历史成本价孰低计量。上表中，伯克希尔1978年前的数据已经追溯调整以符合准则的要求。除此之外，所有结果依据原始数据进行计算。标普500指数的变动是税前收益，而伯克希尔的数据是税后收益。如果一个类似伯克希尔的公司拥有标普500指数的业绩，并缴纳相应税收，在标普500回报为正的年份，其业绩会落后于标普500，在标普500指数为负的年份，其回报会超过标普500指数。多年下来，税收负担将导致总体回报显著落后于指数的变动。

(下图为ArKiller根据数据制作添加)

伯克希尔·哈撒韦有限公司

致伯克希尔哈撒韦有限公司的股东：

2013年，伯克希尔的净值增长了342亿美元。这是抵消了18亿美元的账面冲销后的数据，账面冲销源于我们购买Marmon和Iscar的少数股权——这些冲销没有实质上的经济意义，我后面会解释。扣除上述摊销费用后，伯克希尔的A级和B级股票每股账面价值增长了18.2%。过去的49年(即从现任的管理层接手以来)，我们的每股账面价值从19美元增长到134,973美元，复合增长率19.7%。(报告中的每股数据均指A级股票的数据。每股B级股票的数据是每股A级股票的1/1500。)

封面上是我们的业绩衡量标准：每年伯克希尔每股账面价值的变动和标普500指数的比较。当然真正有意义的是每股内在价值。但内资价值是一个主观的数字，每股账面价值则是内在价值一个有用的参考。(关于内在价值，更详细的讨论请参考我们的股东手册103-108页。30多年来，这些原则一直印在我们的股东手册上，我们希望新加入的以及有兴趣成为股东的投资者都阅读这部分内容。)

我已经说过，伯克希尔的内在价值远超账面价值。并且两者之间的差距近年来显著扩大。这也是我们在2012年以账面价值120%的价格回购公司股票的原因。在这个价位回购股票有利于继续持有的股东，因为公司的每股内在价值超过了账面价值一大截。2013年我们没有回购股票，原因是股价一直没有掉到账面价值120%的价位。要不然我们会积极回购的。

公司的副董事长，我的合伙人，查理·芒格和我都相信，在市场下跌或者上涨缓慢的年份，伯克希尔的账面价值和内在价值增速都会战胜标普指数。在市场强势上涨的年份——比如刚刚过去的2013年，我们一般会暂时落后。过去49年里，我们曾有10年跑输市场，其中只有一次标普指数上涨不到15%。

2007-2013年这个周期里，我们成功跑赢了标普指数。在未来的周期中，我们也一样会跑赢市场。如果没有做到这一点，我们将愧对于自己的工资。因为大家始终可以买一只指数基金来获得和标普500一样的收益。

今年的伯克希尔

运营方面，过去的一年结果很不错——某些方面甚至非常棒。请看下文：

我们完成了两项大型收购，花了180亿美元完全买下NV Energy，以及亨氏(H.J. Heinz)(H.J. Heinz Company(NYSE:HNZ)，亨氏，纽交所上市公司，美国食品巨头，总部位于匹兹堡。)的大笔股权。两家公司和我们都非常契合，而且它们的生意都还会红火一个世纪。

在亨氏的收购中，我们创造了一个未来伯克希尔可能还会使用的合作模式。具体来说，我们和3G Capital的投资者合作完成了收购。3G Capital是由我的朋友Jorge Paulo Lemann(豪尔赫·保罗·雷曼/Jorge Paulo Lemann，1939年生，巴西投资银行家，2012年彭博富豪指数排名第37位，身价189亿美元，巴西首富;曾涉足百威英博、汉堡王的投资，拥有私募股权投资基金3G Capital。)领导的一家公司。他的天才合伙人——Bernardo Hees，亨氏的新CEO，以及Alex Behring，公司的董事长，将会负责公司未来的运营。

伯克希尔扮演的角色是财务合伙人。作为财务合伙人，我们花80亿美元买下了亨氏分红率9%的优先股，并且有权利将每年优先回报提高到12%。同时伯克希尔和3G分别出资42.5亿美元各买下亨氏一半的普通股。

我们对亨氏的收购看起来和“私募股权”投资的交易非常相似，但是有着本质的不同：伯克希尔不打算卖出公司的任何股份。我们喜欢的是购买更多的股份，而且那很可能发生：3G的部分投资者将来会把他们的股份转让给我们，于是我们可以提高持股比例。另外，伯克希尔可以和3G协商，在未来某个合适的时间，在对双方都有利的情况下，将我们的优先股转换为普通股(以当时一个合理的估值)。

(去年)6月，我们的合作伙伴接手了亨氏，业绩喜人。但是在伯克希尔的报表上，来自亨氏的利润很小，这是由于收购和业务重组形成了13亿美元的一次性摊销。2014年的业绩数字就会变得非常明显。

有了亨氏以后，世界500强公司里，伯克希尔已经拥有了8.5家公司(忽略关联关系将它们看作独立的公司)。现在还剩491.5家等着我们。

NV Energy，由中美洲能源以56亿美元买下，隶属于我们的公共事业板块，为内华达州88%的人口供电。这笔收购和我们现有的电力事业相辅相成，并且给我们在可再生能源的几个大项目提供了许多机会。NV Energy不会是中美洲能源的最后一个大型收购。

MidAmerican Energy(中美洲能源，爱荷华最大的能源公司，服务于爱荷华、伊利诺伊、南达科他、内布拉斯加等多个州的客户。)是我们的“五驾马车”之一——我们最大的5家非保险公司。2013年中美洲能源税前利润创纪录地达到108亿美元，而2012年仅有7.58亿。其他的4架马车分别是BNSF(伯灵顿北方圣特菲铁路公司是世界最大的铁路多式联运公司，拥有5.2万公里运营里程，营业范围覆盖美国西部、中西部28个州和加拿大2个州，主要进行联合运输、煤炭、工业品、农产品、汽车的运输业务。目前，BNSF每年运送超过500万个货柜量(相当于1000万标准箱)，拥有火车机车超过5700辆，网络覆盖北美西海岸和墨西哥湾所有港口。)、Iscar(伊斯卡，公司是世界著名的金属切削刀具及切削技术的供应商。总部设在以色列,是伊斯卡金属切削集团(IMC)的领头企业。)、Lubrizol(路博润，一家为交通、工业和消费产品生产提供化学制品的公司，2011年产值61亿美元，总部位于俄亥俄州。)和Marmon(总部位于芝加哥的控股集团，拥有11个业务板块，主要3个业务板块是工业和金属部件、自然资源和运输、零售和终端技术。)

5架马车中，只有中美洲能源是9年前伯克希尔就已经拥有的，当时它税前利润3.93亿。后来，我们相继以现金收购了另外3家。收购第五家，也就是BNSF的时候，我们支付了70%的现金，剩余部分通过增发股票支付，这样我们增发了6.1%的股份。换句话说，现在5驾马车每年贡献给伯克希尔的104亿利润，而我们的股票这9年来却只有轻微的稀释。这与我们不单单追求增长，而是要追求每股价值的增长这一目标相符。

如果2014年美国经济继续恢复，我们预计5驾马车的利润也会随之增长——大致会增加10亿美元左右。

非保险业务里，我们其他小一些的公司税前盈利从2012年的39亿增长到今年的47亿。预计2014年它们也会持续增长。

2013年，伯克希尔最重要的保险业务再次实现了承保盈利——这是连续承保盈利的第11个年头了，浮存金也还在继续增加。11年来我们的浮存金——那些不属于伯克希尔，但是我们可以投资并未伯克希尔赚取收益的钱，从410亿增加到了770亿。

与此同时，我们累计实现了220亿税前承保利润，其中2013年30亿。而这一切，都起始于我们1967年以860万美元收购了National Indemnity。

现在我们已经拥有多家卓越的保险公司。最为人所熟知的，GEICO, 由1955年伯克希尔完全收购的车险公司(在那之前很多年我们就持有它部分权益了)。1996年GEICO在美国车险企业里排名第七。现在它排第二，刚刚超过了Allstate。它惊人增长的秘密其实非常简单：便宜的价格和可靠的服务。大家应该打客服电话1-800-847-7536，或者登录Geico.com，看看GEICO的产品是不是能帮你节省一些保险支出。省下来的钱可以买些其他伯克希尔的产品。

查理和我一直在猎象，我们的公司也在不断进行补强型收购。去年我们一共有25笔，总计31亿美元的此类收购。这些收购从190万到11亿美元不等。查理和我都支持这些收购。它们把资本用在了契合我们现有业务的地方，并且将由我们优秀的经理人团队管理。结果就是，我们不用干活，大家却在赚钱。未来还会有更多类似的补强型收购。整体而言，它们带来的意义非凡。

去年我们投资了35亿，用于确定无疑的补强型投资：购买了两家我们已经拥有控制权公司的剩余股权。第一个是Marmon，根据2008年的协议我们获得了Marnon 100%的权益。另一个是Iscar，Wertheimer家族决定行使它的卖出权，将其持有公司的20%股份转让给我们。2006年我们已经获得了公司的控制权。

两笔收购让我们增加了3亿的税前利润，带来8亿的现金流。但是去年的信中已经讲过的，“虚幻”的会计准则要求我们以低于支付金额18亿的价格对它入账，于是减少了伯克希尔的账面价值。(这项费用应该记在“超过账面价值的资本”项目下;一个报表上没有的项目)。大家应该明白，这条怪异的会计要求使得伯克希尔内在价值和账面价值的差距增加了18亿。

2013年，伯克希尔所属企业在厂房、设备上的资本开支达到110亿，几乎是折旧额的2倍。大约89%的钱投在了美国。我们也在国外投资，但是投资机会的主矿脉还是在美国。

我不得不坦白，他们的投资业绩超过了我。(查理提醒我应该加上“超过了一大截”。)如果这种令人惭愧的对比继续下去，我就只好闭口不提他俩了。

除了投资赚钱以外，Todd和Ted还在诸多方面为大家创造了价值。他们带来的价值只是小荷才露尖尖角：他们都流淌着伯克希尔的血。

截至年底，伯克希尔的雇员总数，算上亨氏，再创纪录达到了330,745人，比去年增加了42,283人。我得承认，增加的人里包括一名在奥马哈家庭办公室里上班的人。(别慌：一层楼还是足够公司总部的家伙们用了，不挤。)

去年伯克希尔在“四大”上的投资比例都上升了——美国运通、可口可乐、IBM和富国银行。我们增持了富国银行(从2012年底的8.7%增加到9.2%)和IBM(从6.0%到6.3%)。同时，可口可乐和美国运通的股票回购提高了我们的持股比例。我们在可口可乐的持股比例从8.9%提高到9.1%，美国运通的从13.7%提高到14.2%。如果大家觉得百分之零点几的变动意思不大，那请大家这样估算一下：我们在四大上的投资，每增加0.1%，伯克希尔每年的利润就会增加5000万。

四家公司都拥有良好的业务，并由聪明而且为股东着想的经理人掌管。在伯克希尔，我们情愿拥有一家好公司非控制性但大比例的持股，也不愿意100%拥有一家普普通通的公司;宁愿拥有希望之星的一部分，也不愿要一整颗人造钻石，同样的道理。

以年末的持股比例计算，2013年四大归属于我们的利润44亿。但是在利润表上，我们只报告了分红——大约14亿。但是别犯迷糊：没有报告的30亿利润每一分都和账上报告的一样值钱。

4家公司留存的利润经常被用于回购股票——这将增加未来我们所占的利润比例，或者投资于有利可图的新业务。可以预期，我们在“四大”上的每股投资利润都会不断显著增长。倘若事实的确如此，伯克希尔获得的分红也将随之增加，更重要的是，我们的未实现资本收益也会增长。(截止年底，我们在“四大”上的未实现收益累计390亿美元。)

相比于那些局限于投资自身能够运营的业务的公司，我们在投资上的灵活性——大额进行被动投资的意愿，让我们拥有更多优势。伍迪·艾伦说过，“双性恋的好处就是，周六晚上约会的概率可以提高一倍。”同样，我们即投资可以自己运营的业务，又愿意被动投资，于是我们源源不断的现金找寻到合适投资机会的概率也提高了一倍。

2009年年末，在大衰退的阴影中，我们通过了买下BNSF的决定，伯克希尔历史上最大的收购。当时我把这笔交易称作是“完全下注于美国经济的赌博”。

当然这对我们来说也不是新鲜事了：从巴菲特合伙公司1965年买下伯克希尔以来，我们一直在下类似的赌注。以同样充分的理由。查理和我一直认为“赌”美国长盛不衰，几乎是一件只赚不赔的事。

过去的237年里看空美国的人中谁获益了?如果把我们国家现在的样子和1776年作一个比较，大家一定不敢相信自己的眼睛。而且市场经济的内在机制还会继续发挥它的魔力，美国的好日子还在前头。

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